WebEX 雲端視訊會議

汪濤
每五年，中國會就國家發展制定一個全面規劃，設立一些主要的經濟和社會目標，引導未來五年的政策制定和經濟發展。下一個五年規劃綱要將在10月中旬召開的中共十七屆五中全會上進行討論。我們對十二五規劃有什麼預期？中國會下調中期增長目標，把重心更多地放在調整結構上嗎？政府接下來將大力進行哪些重要改革？各地區和行業會確定具體的投資和增長目標嗎？最重要的是，投資者應關注什麼？
─ 10月中旬討論的只是十二五規劃綱要和總體框架。完整的規劃將於明年3月提交全國人大審議通過，其中將包括經濟和社會的具體目標。隨後各地區和行業將公布與這一規劃吻合的各自的五年規劃。
─ 我們預計十二五規劃將調低中期GDP增長目標，著重強調調整結構。諸如“轉變經濟增長方式”、“平衡區域發展”、“產業升級”和“節能減排”等出現在十一五規劃中、已為大家耳熟能詳的語句均將繼續出現在十二五規劃中。
─ 在十二五規劃中可能會出現一些新的關鍵詞，包括“改善收入分配”，“保障性住房”，“戰略性新興產業”以及“土地市場和房產稅改革”。由於五年規劃中大部分目標不具約束性，因此新的和原有的主題能否得到切實有力執行尚是個問號。
─ 中期來說，相對傳統產業而言，科技、消費和服務相關的產業將從中國的結構調整中獲得更大的好處。然而，在未來一兩年，我們認為區域發展與產業升級兩大主題將最為重要。在開始階段，它們將表現為內陸基礎設施和工業園區的更多投資，以及機械設備方面投資的增加。

上一個五年規劃喜憂參半
十一五規劃（2006-2010年）被視為具有裡程碑式的意義：強調增長質量而非僅看增長速度，並提出了可能影響深遠的結構性調整藍圖。十一五規劃還出台了各種措施以實現增長的“再平衡”，包括首次提出了節能目標，計劃在五年時間內將單位GDP能耗降低20%。
結果是喜憂參半。在過去五年，盡管遭遇了全球金融危機，中國GDP增長仍遠遠超過了最初設定的目標（目標為年均增長7.5%，實際為11.4%）。中國看上去也會完成其它多數量化目標。但是，結構性調整進展緩慢：投資佔GDP比重在過去五年進一步上升，反之居民消費所佔比重下降，政府和國有企業在控制和分配經濟資源中所發揮的作用加大；經常項目盈余佔GDP比重快速增加，僅在全球金融危機後有所回落；能源資源價格改革、國企改革等許多結構性改革出現了停滯徘徊。

下一個五年規劃的同與不同
下一個五年規劃（十二五規劃）必須解決許多十一五規劃同樣面對的問題，但面臨的形勢將有很大的不同。就外部而言，中國出口面對的將是經濟增勢疲軟的美、歐、日經濟體，以及日益加劇的貿易保護主義。但同時中國也可以把低迷的外部環境視為積累資本的良機。就國內而言，人口變化可能會降低創造新增就業的壓力。同時，為確保可持續發展和社會穩定，需要解決地區與城鄉收入差距過大的問題。值得重視的是，在中國平穩度過全球金融危機的過程中，政府和市場在經濟活動中的角色更加模糊，這對未來幾年來說也許不全是好事。

     本來中國政府今年的目標應該是防止經濟過熱和通貨膨脹，隨著歐洲債務危機爆發，中國經濟前景變得撲朔迷離。悲觀者開始轉而擔憂“滯脹”（即經濟停滯和通貨膨脹並存）甚至通縮。但是，目前看來，今年中國經濟面臨的最大風險仍然是通脹，而不是滯脹或通縮。
我們不必羅列也許大多數人都不相信的CPI數據，單純從10多個省份開始上調最低工資以及部分企業開始大幅度漲工資，就可以証明通貨膨脹已經來臨。
值得一提的是，工資上漲並不意味著會加劇通貨膨脹，工資上漲是通貨膨脹的結果而非原因。不管是經濟學教科書中，還是媒體上，我們經常會發現“工資─物價”螺旋式上漲的表述，這種表述就是認定工資上漲是通貨膨脹的原因，即工資上漲會形成所謂“成本推動型通脹”。但是，許多經濟學家研究發現，雖然工資上漲和通貨膨脹具有極強的相關性，但他們之間的因果關系卻不像人們想象的那樣。
首先，如果工資上漲是由於勞動生產率提高帶動的，那麼企業就不必提高產品價格，也就不會帶來通貨膨脹壓力，這時候企業相當於用不斷提高的勞動生產率消化了勞動力成本的上升；其次，即使工資上漲幅度超過了勞動生產率的增幅，或者說單位產出勞動成本上升，侵蝕了企業利潤，但企業在競爭壓力下，也不一定會立即選擇提高產品價格，否則會降低市場佔有率。
最後，如果說工資上漲會導致企業提價，繼而工資繼續上漲企業繼續提價，那麼工資為什麼會率先開始上漲呢？許多經濟學家發現，工資率先開始上漲背後的原因在於通貨膨脹，通貨膨脹期間企業開始提價，利潤增加，工人也有了與企業討價還價的籌碼，要求分享一部分企業利潤的增長。至於通貨膨脹是怎麼發生的，我們不得不相信，通貨膨脹最終是一個貨幣現象，也就是流通的貨幣相對於社會的商品量過多。因此，工資上漲是一個滯後指標，而不是先行指標，它意味著通貨膨脹已經來臨，而不意味著一定會加劇通貨膨脹，是否會出現通貨膨脹還是要從貨幣源頭上找原因。
中國2009年釋放出了9.6萬億元的天量新增貸款，同比增長了幾乎一倍，但是在2009年沒出現明顯的通貨膨脹，主要在於部分新增貸款處於“非流通”的狀態，趴在銀行的存款賬戶上，而且當時由於出口受阻還存在產能過剩，可流通的貨幣相對於商品並不像人們想象的那麼多。隨著出口在2009年中期後的復蘇，產能過剩的壓力開始減小，由於企業和地方政府在分步驟地使用信貸資金，並沒有在2009年畢其功於一役，那些“非流通”的貨幣也開始漸漸流通起來。
雖然目前歐洲債務危機蔓延，但並不會帶來再一次全球性經濟危機，即使導致全球復蘇進程緩慢，導致中國出口受到影響，隨著中國區域經濟平衡戰略和新興產業振興戰略的實施，也會支撐中國經濟繼續增長，因此，2010年中國面臨的通脹風險雖然會因為歐洲債務危機的爆發有所緩和，仍然要比2009年大得多。
這同時意味著中國並不會出現所謂“滯脹”。滯脹是一種罕見的經濟現象，經濟停滯和通貨膨脹之所以同時發生，是政府為了保証充分就業，長期推行赤字財政，而為了彌補財政赤字，一方面政府不斷提高稅率，另一方面通過增發貨幣稀釋赤字，長此以往，前者容易導致經濟停滯，後者容易導致通貨膨脹，而且惡性通貨膨脹本身也會導致經濟停滯，從而讓宏觀經濟政策進退兩難。從西方國家的經驗來看，滯脹時期經濟增長常常是零增長或負增長，而通貨膨脹往往達到了兩位數。
可以看出，即使目前中國似乎出現了經濟增速下滑和通貨膨脹上升的趨勢，也並非理論意義上的滯脹，一方面是因為2009年經濟增速和通貨膨脹基數不同，去年經濟增速逐步上升，而通貨膨脹先抑後揚；另一方面，也表明了抑制經濟過熱的宏觀經濟政策效果顯現，如果延續下去，通貨膨脹也會隨即回落或緩和，至少不會出現兩位數的惡性通貨膨脹。而且，中國政府已經意識到了容易引起滯脹的地方政府債務以及企業稅負過重的問題，已經在從注重有效需求的凱恩斯主義轉向旨在增加供給的“裡根經濟學”，最關鍵的是中國的城市化和工業化進程保証了短期內經濟增長不可能出現零增長或負增長。
至於通縮倒是一個值得關注的問題，但這是其他經濟體而不是中國現在面臨的問題。通縮的機理與通脹相反，即流動的貨幣相對社會的商品量過少，美國和歐元區國家雖然也積極救市，但由於銀行去槓桿化過程中的惜貸情結，導致信用創造不像中國這麼轟轟烈烈，從而實體經濟復蘇也比較緩慢，美國和歐元區國家的CPI同比增速也僅在2%左右。
總之，發達國家可能面臨著一定的通縮風險，但發展中國家由於在金融危機期間受傷較輕但搶救過重存在著通脹風險和資產價格泡沫風險，這也是印度、巴西和俄羅斯等國都先後加息的原因所在。中國政府也應該給市場明確的政策緊縮信號，而不是通過行政手段四處堵窟窿防止資金炒作，資金之所以四處炒作只是負利率下的理性選擇。
（本文作者崔宇是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他的個人觀點。您可以寫信至yu.cui#dowjones.com與作者聯系。）

中國經濟：通脹、滯脹還是通縮？

• 2010-05-09   工商時報

     歐盟與國際貨幣基金（IMF）日前決定金援希臘1,100億歐元（新台幣4.6兆），並透過為期三年的財政缺口緊縮計畫，重整希臘目前3,000億歐元或佔其GDP高達115％的公共債務。如果沒有外來援助，希臘的債信危機勢必演變成自2001年阿根廷金融危機以來，全球最嚴重的主權債務違約（sovereign default）。

     究竟歐盟與IMF的計畫能不能穩住情勢？包括市場（風險貼水評價）買不買帳，工會願不願意接受工資凍漲，街頭暴動是否愈演愈烈，都將是影響因素，有待持續觀察。更重要的，危機會不會擴散到財政與經濟情況和希臘類似的葡萄牙、西班牙及義大利等國，以及方才走出2008-2009年金融危機陰霾的全球經濟，是否因此中斷持續復甦的腳步，毋庸成為舉世關切的焦點。

     二戰之後的歐洲經濟整合成果斐然，除了成員由原先的6國擴大至今已有27國之外，在制度面的整合工程更是屢屢挑戰極限。尤其是在1993年完成涵蓋商品與生產要素自由移動的真正共同市場，以及從1999年起推出歐元，由德、法、希臘、荷、比、盧、義、西、葡與芬蘭等12個歐盟成員率先使用單一貨幣，都是相當了不起的成就。

     然而希臘債信危機卻也顯示，經濟整合固然有其預期利益，但絕對不是一件浪漫的事，包括潛在衝突之協調、被外溢風險波及的可能性，以及政策自由度降低等成本，都必須考慮或克服，而且隨著整合的程度加深，相伴而生的障礙也會跟著提高。

     1999年希臘從一開始就加入歐元區，而跟德國等「北方」國家使用同一種貨幣的最主要好處在於，就像跟這些貨幣政策相對嚴格的國家「借信用」，亦即可用較低利率向歐盟市場發行政府債券。如果善加運用，當有利於經濟發展，事實卻是包括希臘在內等地中海沿岸的「南方」國家，近年來的生產力並未顯著提升，所以雖有大量資金湧入帶來一時繁榮，卻也導致工資大幅上揚並流失產業競爭力，並為目前的財政困境埋下伏筆。

     據估計，希臘相對於德國的單位勞動成本，從2000年初到2009年第二季，總共上升了23％。

     跟德國等北方國家共用歐元的主要缺點或限制所在，乃是從此失去獨立的貨幣與匯率政策。例如在希臘的產業競爭力逐漸流失的情況下，以往大可透過貨幣貶值來加以緩和，然而一旦加入歐元區，歐洲中央銀行要考慮的就會是整個區域而非個別國家的經濟情勢。很顯然短期在生產力未能提昇，以及貨幣無法貶值的情況下，希臘必須設法控制國內工資成長率，而這也是這次紓困方案的主要前提與重點。大家心知肚明，再多的金援也只能救急，根本問題仍在於未來三年希臘的經濟能否順利成長。

     另外，此次希臘危機也暴露出「南」（希臘、葡萄牙與西班牙等國）「北」（德國為主）國家從事制度性經濟整合的潛在矛盾，例如對「財政紀律」的堅持就明顯不同。財政紀律這裡主要指1992年馬斯垂克條約規範加入歐元區的條件：政府赤字不得超過GDP的3％，公債餘額則須低於GDP的60％。

     雖然歐盟已逼近深度經濟整合的「共同體」階段，但畢竟內部仍存在許多歧異，並非如同一般國家單純。最主要的限制則來自於成員國之間的課稅機制，以及所得重分配的意願與同一國家尚有相當距離，從德國對希臘債信危機的態度也可看出些許端倪。

     事實上，德國對希臘發生危機後的紓困遲疑，除了不敢拂逆德國人不願意金援希臘的多數民意之外，主要理由也在於避免總體經濟管理不善的部分歐元區國家產生「道德風險」（moral hazard）。至少這些國家不能立即獲得無條件的金援，否則將有害於歐元的長期穩定與信譽。但德國的態度也為市場添增不少不確定性，更讓希臘的債信危機雪上加霜，甚至可能向外蔓延。

     比較起1998東亞金融危機，當時包括泰國在內等國的債務多屬短期，希臘的政府債券相對則屬於中期，雖然危機的急迫性似乎較低，但也因夜長夢多，萬一處理不慎反而可能更具破壞能量。牽一髮而動全身，歐元的地位與歐元區的經濟穩定，也因希臘債信危機而面臨重大考驗。

經濟日報╱社論】

2010.05.08 03:03 am

兩岸經濟協議（ECFA）雙英辯論拋出很多關鍵議題，其最重要的一項，莫過於政府面對區域經濟整合潮流的政策選項，是否應優先選擇與中國大陸簽訂ECFA，或有其他方案可替代。此一議題關乎台灣因應經濟整合潮流的戰略思考，值得再予探討及釐清。

民進黨主席蔡英文直接否定了與大陸簽訂ECFA的迫切性和正當性。她認為，東協加一帶給台灣的威脅不如預估嚴重；東協加三或中日韓自由貿易協定（FTA）的簽署及生效亦遙不可及，因而主張針對少數特定產業開放赴大陸投資，以克服高關稅障礙。但她認同區域經濟整合潮流對台灣的壓力，只是因應作法不同。她倡議，應優先與美、歐等簽署FTA，再簽ECFA；或參考台美貿易暨投資架構協議（TIFA）的安排、利用世貿組織（WTO）的部門性談判機制（所謂「堆積木」方式）等，逐步推動與大陸的更緊密經貿關係。

從監督及制衡執政黨的立場來看，蔡主席針對ECFA此一重大公共政策提出建設性替代方案，值得肯定；但其建議的可行性，朝野各界應放下成見，理性探討。擺在眼前的現實是，東亞經濟整合正使台灣出口貿易處於不利地位，而貿易是台灣經濟發展的命脈；因此，當前最迫切的問題是排除高關稅障礙和服務貿易市場准入的不利益，而蔡主席的替代政策選項，似無法滿足此一迫切的需要。

以TIFA為例，原是締約國簽署正式經貿協定前的一種安排，或做為雙方協商經貿議題、推動貿易投資與商業合作的平台，主要是優先建立產業間的合作關係，使雙邊經貿高層的諮商制度化，協議本身既不明定實質目標，對締約方也不具法律約束力。至於堆積木策略，則是針對個別議題分階段簽署協議，並優先處理有時效的關鍵性議題；但此策略的最大缺陷，是受制於WTO最惠國待遇等規範，無法優先進行如關稅減免、服務貿易市場開放等實質的雙邊優惠協商。

蔡主席倡議的「讓關稅特別高的產業到大陸投資」方案亦不可取，因為其有本末倒置之嫌；政府理應採取政策，鼓勵產業留在台灣，該方案卻反其道而行，將想留在台灣的廠商推往大陸投資，反將造成更多的失業。

盱衡當前局勢，蔡主席建議政府循序建構對主要貿易夥伴的貿易自由化進程，確是精闢見解。問題是，由於台灣敏感的國際政治地位，美歐日等經貿夥伴與我洽簽FTA的態度消極，他們不願意走在兩岸簽署協議之前。因此，先與其他國家簽FTA、再簽兩岸經濟協議的選項亦不具可行性。

要避免台灣被「經濟孤立」，我們必須勇敢迎戰，積極與主要經貿夥伴洽簽FTA；而在比較各種可能政策選項的可行性後，與大陸洽簽ECFA雖非最好，卻是可接受、亦具可行性的政策方案。ECFA本質是FTA，但與FTA的一步到位開放不同，因其為架構協議，權利義務關係較不複雜，所涉及的承諾範圍較小，談判時效也較為快速；並因逐步推動各項經濟合作議題，更可提升兩岸經貿關係的可預測性，最符合當前台灣的需求。

不過，蔡主席擔心兩岸簽署ECFA後，台灣與他國洽簽FTA仍難迴避彼岸壓制的疑慮，亦不無道理；畢竟，若只有ECFA政策而無其他，確會產生對大陸經濟依賴過高的問題，政府須有對應之道。從馬總統在辯論中宣示，要親自領軍FTA小組，加速對外洽簽FTA來看，顯見總統已認知並十分重視此事。我們期待政府提出具體的行動計畫並付諸執行，也呼籲執行過程儘量透明化，以免除國人焦慮。

【聯合報╱社論】

2010.05.08 03:03 am

海峽兩岸共同出現金融海嘯之後少見的繁榮景象。上海世博會如火如荼地展開，營造出無比熱鬧的場面；我們這邊，EFCA簽署在即，正在期待巨大的「和平紅利」。除此之外，台灣的景氣燈號還接連亮出了紅燈，是23年來所僅見，金融海嘯帶來的陰霾幾乎一掃而空。

但在這歡欣熱鬧的景象底下，一股暗潮正在醞釀。對岸人民銀行短短數個月之間已三度調高存款準備率，日前已上調至17％，逼近到金融海嘯之前17.5％的超高水準。這一連串強烈的緊縮手段，顯然是衝著狂飆的房價而來。

金融海嘯後，中共中央傾注大量資金救市，其中甚大部分進入房市，加以全面搶推大批公共建設，激盪起房地產熱烈的投機活動。這個巨大泡沫固甚有助於推高經濟成長率，然而若一旦破滅，其反作用力亦同等驚人。

台灣的情況也不樂觀。連續三個景氣紅燈，眾所周知，其原因除了去年的比較基期嚴重偏低之外，就是資金氾濫，吹脹房市、股市泡沫的貢獻。至於實質面，不僅投資低迷不振，多年來倚為命脈的對大陸出超，也因對岸打擊加工出口業措施奏效，而面臨挫折。

眼前最緊急的情況是利率水準過於偏低。金管會主委陳冲最近公開宣稱，低利率是目前台灣最大的市場風險，而且「金融管不好會亡國」。他憂心的，主要是低利率壓縮銀行與壽險業的利差達到十分危險的地步，不僅使其經營格外艱苦，而且承擔風險的能力也大為薄弱。

利率太過偏低，最大的風險正與房市有關。過低的利率與飆漲的房價，吸引愈來愈多投機客搶進市場分一杯羹；但一旦利率升高，房價下跌，負擔不起較高利率的許多投機客急速拋售房地產也無法清償債務時，就會掀起一波違約風潮，將全部的風險丟給金融機構，而釀成金融危機。這正是美國釀成金融海嘯大禍的根本原因。利率愈低，房價愈高、泡沫愈大，風險即愈高。

現在不僅大陸與台灣處於這樣的險況，全球各國幾莫不皆然。原因即在於，從2008年九月金融海嘯爆發，美國率先將聯邦資金利率降到幾近於零，全球各國紛紛跟進，復加之以瘋狂的「量化寬鬆政策」，使全球資金淹腳目，迄今已達一年半，除了如澳洲等少數國家外，全球各國利率水準仍文風不動。

包括美國在內，各個國家對此並非無動於衷，也採取種種貨幣手段收回浮濫資金，但利率仍是緊守不動。其關鍵在於，始作俑者的美國，景氣雖有好轉，失業率仍居高不下，而且通膨問題並不嚴重，又唯恐提高利率使脆弱的復甦苗頭驟然摧折，因而重蹈前聯準會主席葛林斯班的覆轍，於是，硬將利率壓在極低水準以營造繁榮局面。

不過形勢比人強，全球經濟泡沫已瀕近不可收拾的地步，救市手段的退場已接近不得不爾的臨界點；但又意味著全球能源、原物料及糧食價格，也將重蹈海嘯前急遽升高的走勢，通膨的火力正在增溫。利率本立基於通貨膨脹率之上，因而水漲船高，壓抑利率之力已達強弩之末。

當美國或中國大陸這G2領袖若率先放手，讓利率回歸正常水準，包括台灣在內其他畏懼單獨升息會引來更多投機熱錢的國家必群起跟進，金融海嘯救市手段始能終於退場。但提高利率、收回氾濫資金，卻猶如釜底抽薪，將推高房價、股價的薪柴猛然移除，其反作用亦令人憂慮。

倘若房價大跌與利率猛升一時並至，將是最大的市場風險，金管會與央行必須善為綢繆；然而，泡沫支撐之力遽失，卻靠什麼能量來支撐經濟景氣於不墜，尤須加緊籌謀，這更是政府無從逃避的責任。

• 2010-05-08   工商時報 

     大陸央行的貨幣政策又「上緊發條」了。就在「五一」連續假期間內，中國人民銀行宣布，自5月10日起，上調銀行存款準備率2碼（0.5個百分點），使其達到17％的水平。這是今年年初以來，人民銀行第三度的調升存款準備率，反映出一種「貨幣緊縮聲聲催」的態勢。而它的背後，是大陸物價水平的蠢蠢欲動，以及大陸整體經營環境的震盪與變遷。對此，我們要從台商經營的角度來加以透析，並提出因應對策建議。

     雖然存款準備率的接連調升，只是貨幣政策的「試踩煞車」，還未到促使利率翻揚的程度。也有人將其解讀為「打壓房價政策之一環」，以淡化其影響。但無論如何，這些都掩不住大陸金融當局對物價形勢「緊張備戰」的心態。今年大陸的物價上漲潛勢確實讓人無法掉以輕心，因去年新擴張出來的銀行貸款約達10兆元人民幣，將近去年GDP的三分之一。如此龐大的資金流量，可能到今年才會發生「遞延效應」，也就是衝擊今年的物價安定。

     偏偏今年大陸經濟已出現「直升機式」的回升，第一季的GDP年增率高達11.9％，消費者物價指數（CPI）上漲率則為2.2％。前者遠超過全年增長目標8％，後者則與預計的全年可容忍上漲率3％相距不遠。由此看來，未來三季大陸的GDP增長率若居高不下，則CPI上漲率之「破3」甚至「過4望5」，可能性實不容忽視。因為大陸經濟的深層結構裡，目前已蓄積了可觀的物價上漲「潛能」。它一旦發作起來，恐怕會造成持續性的物價上漲，進而可能改變物價結構，使大陸整體物價「上一個新台階」。

     這樣的形勢，對台商經營的最大衝擊，是其運營成本的水漲船高。因為接連而來的貨幣緊縮動作，正在加重社會上的物價上漲預期心理，使台商在買入物料方面的價格談判陷於不利。再加上，用人成本方面，今年大陸官方政策正在促成各地基本工資普遍調高，使得台商的工資支出，勢必比去年顯著加重。

     如此的「兩面夾擊」，導致台商經營壓力沉重。至於台商營收方面，內銷產品售價雖有相應調高的空間，但外銷產品售價，目前正面對著人民幣可能升值的威脅。由於外銷收入目前仍是台商營收的大宗，人民幣一旦開步升值，不少台商的利益難免縮水。

     那麼，台商究竟如何「趨吉避凶」、「脫困而出」呢？最重要的一個法則，是全面轉移經營利基，把過去在大陸主要依存的「低成本運營」模式，徹底轉換為「高價值運營」模式。以往大陸台商主要的營利根源，是低工資、低物料價格。如今這些都不見了。未來的贏家產品，勢必以「附加價值」取勝，其來自於技術創新、設計精巧、管理先進。今年台商若有新的投資計劃，該往這些方面投注，才能切中要害。

     其實，今年大陸的總體經濟政策，也已鎖定此一「高價值」的新路向，即大陸當局近來不斷強調的「調整優化經濟結構」。其實行辦法包括培育戰略性新興產業、發展服務業、節能減排、調整改造傳統製造業等。在此導向下，今年年初以來，大陸股市中的「高科技股」行情氣勢有所抬升。相對於「地產股」、「金融股」等以往熱門類股的走弱，充分反映出貨幣緊縮形勢所導致的「產業天蠶變」。這很值得台商們加以探究。

     而說到「高價值運營模式」，就與台灣本地關係密切。因台灣自1980年代大力發展高科技產業，不久即建立以「附加價值」為利基的產銷鏈，至目前仍保有相對強勢的研發創新機制。這樣的條件，是未來大陸台商轉型調整的最大憑藉。換言之，未來大陸台商應加強與台灣本地的研發創新體系相結合，尋求自身企業經營體質的脫胎換骨，俾以更精進的動能，去攻取未來大陸與全球的新市場。從這個角度看，我政府目前大力推動的「鮭魚返鄉」，當不能以吸回台商資金為足，而應進一步號召台商回來「轉型升級再出發」。這樣的思維，才能真正發揮「壯大台灣、連結中國、佈局全球」的積極意義。

• 2010-05-07   工商時報

         針對立委質疑金管會摃上央低利政策，在立法院答詢的金管會主委陳衝自我調侃，可能是自己名字取得不好，並表示造成外界誤會，他很抱歉。（姚志平攝）

     金管會主委陳冲對於低利率政策的埋怨，重新激發國內對中央銀行之利率與匯率政策的質疑。反對央行政策的一方，多數是金融界與財經學界的秀異之士，豐富的實務經驗和精湛的學理，嚴重挑戰央行的權威。而強烈支持央行政策的一方，則是沈默的中小企業和庶民，身份上不是出口貿易商就是房貸戶，他們沒有引經據典論證總體經濟政策的能力，只能暗中期盼「天塌下來有人頂著」，希望中央銀行總裁彭淮南的聲譽能夠再一次壓制住利率和匯率。

     問題是，聲譽或許能壓制利率與匯率於一時，卻抵擋不住物價與熱錢的龐大壓力。

     行政院主計處日昨公布4月份的物價指數，在消費者物價方面，年增率是1.34％。但是，躉售物價指數的年增率卻高達9.09％，創下20個月以來的新高，原因是國際原物料價格飛漲。

     中央銀行日前也公布最新的統計，我國外匯存底已經連續攀升18個月，金額高達3,575億美元，較3月底增加25億美元，繼續蟬聯世界第四名的位子。

     就消費者物價指數而言，其年增率實已超過名目利率的水準，所以實質利率是負值。這對退休國民以及依靠利息收入維生的家庭是很殘酷的現實。因此，鋌而走險，將銀行存款投入變化莫測的股市以牟取較高收益之民眾，想必不在少數。而最近股市因希臘、葡萄牙、西班牙與義大利等國之主權債信危機所引發的暴跌，勢必也令這一群人損失慘重，應變不及。此乃低利率所造成的遺憾，亦是央行在維持其利率政策時，必須心存慈悲的地方。

     就躉售物價指數而言，將近兩位數的年增率，顯示通膨危機隨時可能現身。國際原物料價格既已飛漲，下一波的連帶影響就是國內民生日用品的價格。事實上，麵粉、麵包、罐頭和衛生紙早已騰漲。台幣如果繼續維持當下的匯率水準，如何平穩原物料的進口價格？關於這一點，相信央行非常明白。

     至於熱錢問題，其實困擾央行已久，外資的蜂擁而入絕非暫時性的現象，而是匯率低估所造成的長期趨勢。如果央行再不調整匯率政策，任何的沖銷措施，再嚴厲的管制手段，都奈何不了熱錢。全國只能眼睜睜地看著資產泡沫愈吹愈大，股市震幅日甚一日，物價則逼近膨脹邊緣。

     央行為何不調升利率？央行的顧忌是熱錢。熱錢來自歐美，歐美的利率低於台灣的利率，而且利率差距愈大，熱錢的資金成本愈低，熱錢湧入炒匯的態勢就愈難控制，最後將使央行喪失阻止台幣升值的能力。所以，低利率是為了保護匯率，避免台幣升值。

     台幣為何不能升值？這項問題，有各種答案，其中最具說服力的是：為了台灣的出口競爭力。不過，另一項值得玩味的理由是：中央銀行一向是模範生，每年都要賺夠足額的盈餘，才能幫助政府解決財政收支問題。而台幣每升值一元，例如從32元兌1美元，升值為31元兌1美元，央行所保有的外匯存底換算成台幣後，就會減損3,575億元台幣。如此鉅額的損失，政府捨不得，央行也負擔不起。所以，台幣怎能升值？

     央行向來是繳庫大戶，盈餘來自外匯存底之運用孳息，以及外匯存底之本金隨著台幣匯率變動所產生的增益。2004年至2006年間，央行每年上繳約1,600億元的盈餘，2007年的繳庫盈餘則高達1,857億元。2008年美國次貸危機成形後，國際市場開始動盪之際，央行仍然繳庫1,637億元，貢獻卓著。而金融風暴肆虐全球的2009年，央行原先編定1,800餘億元的繳庫預算，後來同意財政部的要求，增列330億元，一舉飆出歷史新高的2,130億元。

     對於央行的「貢獻」，總體經濟理論絕對無法認同，因為中央銀行不是營利機構，過於重視盈餘目標必定影響外匯操作，進而扭曲匯率政策與利率政策。

     央行總裁的聲譽或許能壓制利率與匯率於一時，繳庫盈餘的責任或許超越熱錢與物價的壓力。但是長期均衡就是均衡，如果以人為的措施強迫總體經濟不朝均衡自然調整，反噬的力道誰能抵擋？

• 2010-05-04  旺報
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        大陸在世界經濟的影響力更進一步，世界銀行25日通過轉移投票權的改革方案，使大陸在世銀的投票權從目前的2.77%提高到4.42%，排名地位原來的第6位躍居第3位，僅次於美國和日本。世銀總裁佐利克分析，這反映了大陸在世界經濟中的比重成長。（資料來源：世界銀行）

     上周世界銀行發展委員會通過投票權改革方案，中國大陸投票權從2.77%增加至4.42%，提高60%，排名從第6位躍居第3位，超越德國，僅次於美國與日本。大陸在世銀地位的顯著提升，反映經濟實力及影響力的受到重視及確認，也為改革國際金融機構改革跨出了重要一步。

     世界銀行（正式名稱為「國際復興開發銀行」）和國際貨幣基金（IMF）是布列敦森林體制（Bretton Woods System）下兩大國際金融機構，亦即是二次大戰末期1944年7月聯合國國際貨幣金融會議在美國新罕布什爾州的「布列敦森林」召開會議，就戰後國際金融體制作出的安排：世界銀行功能是以長期貸款幫助受創國振興經濟，嗣後逐漸以援助開發中國家為主；IMF功能則在建立穩定的國際貨幣體系，並適時對發生債務問題或貨幣危機國家，提供短期貸款。世銀及IMF自成立以來，都是由已開發國家掌控，最初是美國及英國主導，日本及西德經濟崛起後，地位躍居英國之前，而美國始終擁有最大的發言權及投票權。

     近年改革國際金融機構的呼聲愈來愈大，主因是新興市場如金磚四國崛起及影響力擴增，以及世銀及IMF功能無法適應變動劇烈的國際金融新情勢。2005年在大陸北京近郊舉行的20國集團（G20）財長會議，發布「關於布列敦森林機構改革的聯合聲明」，自此提升新興經濟體及開發中國家發言權及代表性訴求更加受到重視。尤其，大陸經濟實力日益提升，2007年已超越德國成為世界第3大經濟體；2009年金融海嘯肆虐期間，大陸經濟依然維持8.7%的高成長，對全球經濟成長貢獻率超過50%，與大陸在世銀及IMF地位難以相提並論。2008年世銀安排大陸知名經濟學家林毅夫擔任首席經濟學家；不久前IMF任命中國人民銀行副行長朱民為總裁助理，很明顯皆為提升大陸地位及發言分量。去年大陸曾提出以特別提款權（SDR）等其他形式取代美元儲備貨幣的訴求，雖因近來南歐國家主權債務危機動搖歐元地位致無疾而終，但已顯示大陸在國際金融體系日增的影響力。

     世銀投票權改革，已開發國家讓出3.13%投票權，使開發中國家投票權從44.06%增至47.19%，反映出兩者經濟實力的消長，也是體現國際多邊主義的改革方向。但是，因為美國投票權沒有任何變動，維持在15.8%，依世銀規定，約有30種政治性的重要決議都需8成5票數通過，從而讓美國保有獨一無二的「否決權」，在世銀的領導地位仍難撼動。美國是引發全球金融海嘯的禍首，世銀結構重整刻意忽視此一因素，顯示改革理念仍是牽就國際政治現實。

     儘管如此，世銀跨出改革第一步仍有重要意義，接下來就是IMF股權及投票權的改革；唯有改革方向持續下去，國際金融機構才能與時俱進，發揮應有的影響力。

經濟日報╱社論】  2010.05.03 02:23 am

希臘債務危機正快速蔓延到葡萄牙、西班牙、愛爾蘭及義大利等所謂「歐豬五國」（PIIGS）；上月28日歐洲央行（ECB）和國際貨幣基金（IMF）緊急集會討論對希臘紓困，希臘總理巴本德里歐昨（2）日則表示，將接受規模約240億歐元的撙節支出新方案，以換取1,200億歐元（1,590億美元）的金援，歐元區財長亦於昨天集會討論具體作法。但很多專家並不看好紓困效果，部分人士甚至憂慮，此一債信危機可能失控並危及歐元，甚而演變為歐洲版的次貸危機。

以現有情勢而言，希臘債信危機尚不致引發系統性金融危機，但事態發展仍讓金融市場憂心忡忡，因希臘債務黑洞超乎預期，向歐盟及IMF提出的450億歐元貸款，只能應付到今年底，預估至少需1,200億歐元才能紓解危機。此外，危機已擴散至其他歐洲國家，預估光對希臘等四國紓困，需動用6,000億歐元，占歐元區其他國家國內生產毛額（GDP）的8%。在歐盟居關鍵地位的德國對紓困態度極為謹慎，原因不僅是該國人民強烈反對金援揮霍無度的希臘，梅克爾政府亦擔心此例一開，後續紓困將成為錢坑，故強力要求希臘先提出削減支出計畫，從而讓紓困案拖延。

歐洲債信危機已嚴重衝擊歐元的穩定性。歐元作為歐元區16個國家的共同貨幣，基礎並不穩固。在制度設計上，加入歐元區國家的財政赤字須在GDP3%以下，債務餘額須在GDP60%以下，且需承諾本身貨幣與歐元掛鉤，等同失去貨幣政策自主性，也失去運用匯率政策以因應貿易失衡的彈性。由於歐元區各國的生產力差異很大，經濟問題亦截然不同，體質不好者幾乎只是靠借外債解決問題，也導致財政紀律形同虛設。希臘政府去年預算赤字比率為13.6%，國家負債率為113%，皆遠超過歐盟規定上限；葡萄牙、西班牙、愛爾蘭的赤字比率亦分別達9.4%、11.2%、14.3%，問題嚴重性直逼希臘。

希臘退出歐元區、債務違約及歐盟有條件援助，是此一債信危機的三個可能選項，前兩者發生的可能性微乎其微；因為歐盟各國對歐豬五國貸款金額龐大，包括政府及銀行貸款估計超過2兆歐元；希臘倒債，德國及法國銀行業受傷慘重，歐元國家早已同乘一條船。不過，情勢應不致太過悲觀，主因近期歐元大幅貶值，西班牙等出口已有明顯改善，實質收入的增加有助化解外債壓力；即使情勢惡化，歐盟也會採取類如美國挽救次貸危機的大規模紓困作為，以避免歐元區的經濟災難。

歐豬債信危機也觸發全球主權債務危機的風險；據估計，為支應金融海嘯的擴張性財政政策，有富國俱樂部之稱的經合組織（OECD），其成員國主權債務占GDP比重已從2006年的44%急升到今年底的71%；而美國政府去年預算赤字已達1.4兆美元，約占GDP一成，整體債務更逾12.3兆美元，較2006年大增五成%，因而希臘債務對比美國可說小巫見大巫，但市場也因此升高對美國債信的憂慮。美國公債的最大擁有者大陸及日本都已開始減持美債，但美國因赤字擴大，發行公債需求更殷，設若市場信心動搖，後果將極為嚴重。

在可預見未來，主權債務危機將是全球金融市場的最大變數，亞洲國家包括台灣也難置身事外，因為希臘節衣縮食的連鎖效應，勢將阻礙景氣復甦之路；惟歐盟是大陸的最大出口市場，規模超過美國，近來歐元大幅貶值，稍可緩解人民幣的升值壓力，連帶也舒緩新台幣的升值壓力。面對詭譎複雜的國際金融情勢，政府必須強化觀照大局及應變的能力，眼中不能只有ECFA。

        日前朝野兩黨主席就兩岸洽簽ECFA一事進行電視辯論，經濟成長與所得分配亦為主要爭論議題。毫無疑問，在世貿組織（WTO）這個多邊貿易談判停滯下，台灣尋求與對岸洽簽雙邊合作協議以維繫出口競爭力，確有其必要性與急迫性。惟此一協議在加深雙邊貿易自由化之餘，將不可避免地也會擴大所得差距，引發財富重分配，決策當局必須未雨綢繆才是。

     自由貿易確實可以帶動一國經濟的成長，但是卻不保證成長的成果最終可以很公平、正義地分配給每個家庭。1941年美國兩位經濟學家W.F.Stolper及P.A.Samuelson發表論文指出，自由貿易將使得一國各部門的工資出現變化，而這個變化有時能改善一國的所得分配，但有時卻會加深所得差距。事實上，半個世紀以來，除少數開發中國家曾拜自由貿易之賜改善所得差距之外，多數國家皆因自由貿易而加深了貧富不均。

     我們可以看一下近年自由貿易與所得分配的情況。1995年可視為全球自由貿易的分水嶺，歷經八年談判的烏拉圭回合協議在這一年開始執行降稅及市場開放，由美、加、墨組成的北美自由貿易區也逐漸形成。統計資料顯示，自由貿易雖帶動各國經濟成長，但也擴大了各國的貧富差距：1994年美國的五等分位家庭所得差距為8.6倍，2007年升至10.3倍；墨西哥近年所得差距更高達11.6倍。亞洲的韓國同一期間也由3.8倍擴大至5.0倍，新加坡則由8.8倍擴大至13.0倍，連日本也不能例外地由4.6倍升至6.1倍，至於台灣則由5.4倍升至6.1倍。

     這些數據說明，貿易自由化雖有利於企業全球佈局，提升一國的經濟成長，但卻也使得贏者圈愈來愈小，財富愈來愈集中，所得差距愈來愈大。換言之，隨著自由貿易，出口產業獲利、內需產業受創這兩極化的走向，最終必將影響勞力市場的就業水準、工作型態、薪資水準，若政府沒有妥善的重分配措施，所得差距豈有不擴大之理？

     長期以來，多數人只看到貿易自由化所帶來的經濟成長，但對於因此而衍生的所得分配惡化，卻少有人注意。就以經濟部所做的ECFA評估報告來說，它只預測洽簽協議後可以讓GDP提升1.7％，就業人數增加26萬人，但卻沒有告訴我們不同部門的勞工工資會出現多大的變化，也沒有分析台灣750多萬戶家庭的所得差距會擴大到什麼地步。

     台灣這十多年來的貿易自由化，雖提升企業全球佈局的能力，但開放市場、調降關稅卻使得國內勞動市場出現急劇的改變。我們從「產業關聯表」也發現，電子零組件、電腦產品、紡織品、金屬製品、機械設備等業別的「向後關聯係數」持續升高，但其國內關聯程度卻持續下滑。這顯示企業的全球佈局確實日趨成熟，但是其帶動國內經濟活動的能量卻逐年遞減。

     就以半導體面板所屬的電子零組件產業而言，「向後關聯係數」由93年的3.17提升至95年的3.55，代表這項產業的生產帶動效果已由原先的3.17倍升至3.55倍。但值得注意的是，這項關聯係數所反映的生產帶動效果並非全數留在國內，真正留在國內的「向後關聯係數」反而由1.61降至1.58。此一產業關聯表所出現的兩極化走勢，反映的正是自由貿易下令人憂喜參半的兩難抉擇。在追求自由化的效率之餘，該如何兼顧所得分配的公平與正義，已是迫在眉睫的問題。

     由過去十多年來台灣貿易自由化引起所得分配惡化的事實，可以預料未來與任何國家洽簽自由貿易協定（FTA），同樣也一定會引起勞動市場工資的兩極化，從而加深所得差距，這已是無可迴避的問題。馬英九總統在日前的電視辯論裡僅原則性表示將透過租稅與社福支出加以因應，並沒有深入論述，讓人擔心執政團隊長期以來一直把焦點集中在成長，對於所得分配、財富分配的議題，非僅關切程度不足，總體的評估也不足。

     成長與分配一直是經濟理論最關心的兩個問題，而政策往往難以兩者兼顧。以貿易自由化而言，站在追求成長的角度，自然沒有人會加以反對；但是自由化的過程裡有人獲利、有人受損，這個所得重分配公平與否、正義與否，也必然引發各方的爭論與質疑。

     我們認為，在亞洲區域整合急如星火的今天，台灣洽簽ECFA確實是必要之舉。但其所可能帶來的所得分配、財富分配擴大的問題，決策當局也必須未雨綢繆、審慎因應才是。

• 2010-04-30 工商時報
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（表格）產創條例租稅配套及稅損算估表。

     在國民黨「17％加1加1」的政策定調下，產業創新條例（產創）上週於立法院審議通過。營所稅稅率的調降須修正所得稅法，但不論是國民黨或民進黨所提的修正案，都只是將營所稅稅率往下調降而已，並未考慮到營所稅與綜所稅間的稅率差異結構問題。幸好尚有少數立委具備專業，適時提出一些補救措施。其中，賴士葆委員建議將未分配盈餘加徵稅率從10％提高至15％；羅淑蕾委員則建議公司未分配盈餘達資本額一半以上時，須強制分配。兩位委員的版本雖然不同，但關切的問題焦點卻是一致的。

     企業的獲利，除了繳納營所稅之外，若將其盈餘分配給個人股東，尚須繳納綜所稅。而根據租稅理論，為了避免對個人的投資利得造成重複課稅，政府可以實施「兩稅合一」，允許企業繳納的營所稅在個人獲配股利課徵綜所稅時扣抵回來，我國目前即採用此制。但不論是否實施「兩稅合一」，對企業課稅還有一困擾的問題，那就是營所稅率若比綜所稅率低，個人股東會有誘因延遲拿取股利，藉以減輕或規避其應納稅負。除了透過時間差的安排，享受租稅遞延的好處之外，如果證券交易所得免稅，則藉用企業保留盈餘的增加，提高淨值與股價，再轉手賣出股票，將「股利所得」轉變成「證券交易所得」，更可巧妙地達到完全逃避課稅的效果。為了避免這種現象的發生，各國大都以對企業未分配盈餘課稅，縮減企業與個人之間的稅率差距來因應。我國目前亦是如此做法，企業的保留盈餘須加徵10％的營所稅。

     我國營所稅稅率原為25％，假設企業獲利100元，營所稅負為25元。若其餘全數分配股利給個人股東，以綜所稅最高邊際稅率40％計算，則在兩稅合一下，投資所得的最終稅負為40元；但若所剩盈餘全數保留在企業，則須加徵課稅7.5元（75元×10％），合計稅負為32.5元（25元+7.5元），企業分配股利與否的稅負差異為7.5元（40元-32.5元）。如果沒有對未分配盈餘加徵，則稅負差距將擴大為15元（40元-25元），顯然會有鼓勵企業保留盈餘的誘因效果。由此可見，在兩稅稅率差距過大的情況下，對企業保留盈餘加徵課稅，乃是一項避免租稅造成企業決策扭曲的中性措施，而其要旨即在於縮減兩稅稅率的差距。如今政府決定將營所稅稅率一口氣降至17％，企業稅負從25元變為17元，若所剩盈餘全數保留在企業，加徵課稅8.3元（83元×10％）後，合計稅負將降為25.3元（17元+8.3元）。尤有甚者，兩稅的稅負差異將提高至14.7元（40元-25.3元），比原來多出7.2元（14.7元-7.5元），勢必大幅增加企業保留盈餘的誘因。

     根據估算，在現行企業盈餘分配決策下，我國營所稅平均用於抵減綜所稅的比率大約為三分之一。因此，在兩稅合一下，營所稅稅率調降為17％，稅收損失的估算，應該將營所稅與綜所稅合併考量才對。在這次產創降稅爭議中，財政部只提供外界營所稅的金額，作為不同版本的稅損比較，未將綜所稅的影響納入，乃係一項不符合兩稅合一專業要求的做法。如上所述，兩稅稅率差異的擴大將改變企業盈餘分配決策，從而更會影響到綜所稅的抵減金額與整體稅收損失的估計。尤有甚者，由於股利是高所得者的主要所得來源，股利發放金額的減少將對高所得者有利，尤其是當這些高所得者把原須課稅的股利轉變成免稅的證券交易所得時，對所得分配的負面影響將更為嚴重。這固然是一個高度專業與複雜的問題，但當高層拍板決定調降營所稅稅率至17％時，我們卻從來沒有看到財政部為此提出精確的估算或表達專業的意見。

     其實，甫於去年底結束的賦改會對這些問題都曾經有過廣泛而深入的討論，而亦正因如此才不敢在促產減免稅取消後，一下子將營所稅稅率降得太低。當然，欲減縮兩稅稅率差距，除了加徵保留盈餘稅外，也可以調降綜所稅稅率。但是，這個方法在我國目前的租稅環境下，更是行不通：一方面是會增加控制稅損的困難度，對政府財政產生過大的衝擊，另一方面則是會降低綜所稅量能課稅的效果，對所得分配的惡化火上加油。除非政府願意大刀闊斧地改革，徹底取消所有不合理的減免稅，擴大稅基，恢復綜所稅應有的課稅功能，否則，面對兩稅稅率差距過大的問題，我們只有採用加徵營所稅的方式解決。

     為了解決營所稅降至17％所引起的兩稅稅率差距擴大問題，不論是賴委員提高未分配盈餘稅率或是羅委員的強制分配建議，都是可行的做法。只是前者會被解釋成「加稅」；後者則會被解釋成「走回頭路」（因為以前我國曾經實施過），故來自企業的壓力必然很大。我們希望財政部不要再以「樂觀其成」的態度敷衍，而是積極提出主張與辦法。至少，回頭看看賦改會的報告吧！

• 2010-04-28   工商時報 

     歹戲拖棚的希臘債務危機，終於走到攤牌階段。眼見還不出5月19日到期的85億歐元巨債，希臘巴本德里歐政府日前正式向歐盟與國際貨幣基金（IMF）申請紓困。IMF已應允儘速處理，以德國為首的歐盟高層則還在擺譜，各國國會准貸流程也在跟時間賽跑。要是希臘逾期跳票，歐元區捍衛單一貨幣的決心必將遭遇市場強烈質疑，但若希臘燃眉之急獲解，頭過身難過，接下來歐元區還是得花上幾年的精力整理門戶。

     回顧希臘年初爆發債務危機以來，該國從堅持自救到終向IMF求援，歐元區高層從氣憤拒援，到體認敗家子也是自己的骨肉，顯示希臘危機對歐元區的面子與裡子都牽一髮而動全身。只要希臘賴著不走，只要歐元區執意現有成員一個也不能少，那麼不管被救的希臘人多麼不領情，而伸援的他國民眾多麼不甘願，彼此的命運已緊緊綁在一起。

     有人認為希臘經濟規模不大，歐元區協償債務或任其軟性倒債所冒的風險不高。但別忘了，歐元區的敗家子不止一個，儘管西班牙、義大利等財務吃緊的會員國目前在市場舉債的成本仍遠低於希臘，未來卻難保不會有樣學樣，歐元區就算有金山銀山，恐怕也難以應付這些「債多不愁」會員國的索求。近來歐元數度跌破1.33美元，即反映出國際投資人對歐元前途的高度憂慮。

     更何況，歐元區並非坐擁金山銀山，諸會員國為了財政穩定已自顧不暇。根據最新出爐的統計數字，由於各國在金融風暴期間大推振興經濟方案，導致去年歐元區16國預算赤字占國內生產毛額（GDP）比重由前年的2％攀升至6.3％，相當於歐元入會標準（3％）的兩倍多，且沒有一個成員國達標。即使是優等生德國也從0％上揚至3.3％，至於希臘、西班牙更分別高達13.6％與11.2％。

     對於德國這類有競爭優勢與財政警覺的國家來說，去年未達標，今年補正就是。但希臘年度預算赤字比重從入會後就沒符合標準過，去年國債占GDP比重更已膨脹到115.1％，逼近歐元入會標準（60％）的兩倍，財政沉痾積重難返。從改善財政的角度觀之，IMF與德國以希臘必須提出有效的緊縮財政計畫為紓困前提，並無不當。但在實務上，要一個經濟欲振乏力的國家無視民間消費與投資低迷，大砍公共支出與加稅彌補歲收，藉以壓低預算赤字佔比，無異是緣木求魚。萬一好不容易復甦的全球經濟又走回頭路，首先倒楣的會是希臘這類弱勢國家，財政俟河之清，更是遙遙無期。

     雖說出錢的是老大，申請紓困的希臘如今也不敢多置一詞，但歐元區現行運作機制難道就不該檢討？希臘事件在在顯示，歐元區空有超高的入會標準，入得會來卻放牛吃草，缺乏督導與問責機構，才會被希臘的債務危機搞得灰頭土臉。理論上，馬斯垂克條約所規範的歐元入會標準是用來防患於未然，偏偏卻在會員國爆發債務窟窿後，才被用來當作紓困的條件，簡直就是本末倒置。

     要矯正這種本末倒置，建立督導與問責機制是紓困之外的當務之急。問責就要有罰則，罰則就要有撒手鐧，那就是退場設計：明訂入會多少年無法達標，就必須退場；接受紓困多少年無法復標，也必須退場。當然，現行的財政標準是否過高，也應一併檢討。就像台灣健保改革一樣，已經10年未變的1.0版歐洲貨幣同盟，必須應變進化到1.5乃至2.0版，沒有苦守「一個也不能少」的道理。

     沒有退場設計，是歐元區現行機制最大的破綻。在單一貨幣下，享有匯率優勢的大國如德國該如何對小國「讓利」，則是另一個不容忽視的課題。否則，歐元區今後將注定是個弱勢統合，對外已無號召力，更別說吸引新的優等生入會。有鑒於希臘等南歐小國受制於單一貨幣而喪失出口競爭力，甫因空難逝世的前波蘭央行總裁斯科茲培克生前就投書金融時報，主張波蘭不要急於加入歐元區，因為沒有匯率政策的彈性，波蘭就無法維持現行的榮景。

     斯科茲培克的「遺言」，不僅波蘭人該聽，以德法為首的歐元區高層更當聞言警惕。因為即使捱過519希臘償債大限，歐元區依然面對重重嚴峻挑戰！

• 2010-04-20   旺報

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大陸國家統計局15日公佈第1季經濟數據，GDP增長強勁，達11.9％，創下2007年以來新高，顯示經濟過熱的風險正在增加，中國政府可能採取降溫措施。在物價方面，3月份CPI為2.4％，雖較2月的2.7％有所回落，但專家預估，雖物價上漲情勢仍嚴峻，短期內升息機會不高。圖為近年大陸GDP變化。

     大陸國家統計局發布今年第一季大陸國內生產毛額（GDP）成長率高達11.9%，創下2007年以來新高，憂慮大陸經濟過熱的氛圍正在形成。而上周亞洲開發銀行（ADB）首席經濟學家李鐘和亦提出警告，大陸及香港資產價格已恢復到金融危機爆發前的水準，形成資產泡沫的風險正在增加。這也反映出大陸房地產及股市投機活動雖然有助推高GDP成長，但也形成經濟發展的隱憂。

     大陸經濟能夠從金融海嘯的衝擊下快速復甦，主要歸功於內需的擴大，其中又以賴銀行信貸支撐的房地產開發及地方基建為最大成長動力。去年大陸銀行信貸增加9.59兆人民幣，超過前兩年信貸增加的總和，其中近3成進入房地產及股市。雖然大陸股市泡沫尚非十分顯著，但房地產泡沫卻是愈吹愈大，炒房風潮不僅從一線城市蔓延到二、三線城市，而且中央及地方企業甚至地方政府紛紛加入炒房行列，把房地價炒到令人瞠目結舌的離譜地步，北京、上海一線城市房價比歐美都市房價還要高，僅低於東京及香港房價，與當地人民平均所得完全脫節。此種炒房「瘋」潮讓很多東西方投資機構及專家警告大陸可能步上日本及美國房市崩潰的後塵。

     北京當局自然了解房地價不斷飆高造成的沸騰民怨，因此已採取一連串的降溫措施。今年以來，人民銀行已兩度上調存款準備率，並要求銀行嚴審信貸，特別是對房地產的融資；國土資源部及住建部也祭出一連串調控措施；國資委要求非經營房地產的央企退出房地產行業。但是，眾多降溫措施仍止不住房地價上漲，今年3月大陸房價平均漲幅高達11.7%，創近5年新高，這難免衝擊北京政府的施政威信。最近大陸新華社等官方媒體罕見地針對高房地價連番批判，已預告大陸中央將鐵腕遏制房地價上漲的決心，上周四大陸國務院發布最新政策，要求對貸款購買第二套住房者頭期款不得低於50%，貸款利率不得低於基準利率的1.1倍。預料嚴打房價的後續措施還將陸續出籠。

     儘管如此，大陸房地產及股市資產泡沫化的風險仍然存在。首先，因為房地產開發是大陸經濟重要成長動能，中央投鼠忌器，不敢全面緊縮信用，從而難以防杜游資輾轉進入房地產市場，而且地方政府因房地稅收入增加及開發利益已成為最大受益者，對遏制房價的配合度明顯不足。其次，由於市場預期人民幣今年勢必升值，源源不斷的熱錢湧入大陸，並駐足股市及房地產，助長資產泡沫化的風險。再者，大陸經濟持續升溫，通貨膨漲的壓力倍增，亦不利遏止資產價格上漲。

     面對日益複雜的經濟情勢，北京當局必須當機立斷，為因應金融海嘯推出的激勵經濟措施要盡速退場，升息應該列為最優先的行動；人民幣匯率改革也要以及時消除升值預期心理為考量重點，愈早進行愈好。若拖延改革，反而助長投機熱錢湧入，加劇經濟過熱及資產泡沫問題，絕非上策。

• 2010-04-20  工商時報

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歷經三個多月朝野斡旋，吳揆上任後列為優先政策的《產業創新條例》草案終於拍板。據悉此案從15％翻案至現行20％，又峰迴路轉降為17％，其中吳揆雖扮演重要角色，但關鍵仍在一份最新經濟情勢報告，馬英九基於「經濟戰略」考量，強勢主導「產創」和「ECFA」兩戰術，以利雙管齊下救經濟。（表格）產創條例租稅配套及稅損算估表。

     在一片爭議吵鬧中，由執政黨強勢主導的「產業創新條例」（產創）總算立法通過，馬總統宣示的「17％加1加1」方案正式成為我國未來10年的產業租稅政策。這幾天，行政院政策緊急大轉彎，營所稅稅率從20％突然降至17％，讓整個社會傻眼。雖然馬總統刻意將產創提升到與ECFA同高度的經濟戰略層次，但卻無法改變這種做法將對我國財政與稅制健全造成嚴重破壞的事實。我們一再強調做稅改需要有整體觀與大格局，也以此不斷地提醒與期許馬政府，但遺憾的是，言者諄諄，聽者藐藐，這次產創讓我們再度感到失望與無奈。

     「低稅率、廣稅基」乃係世界各國從事稅改所遵守的基本原則。行政院2008年成立的賦改會，即是在此一原則下，規劃出我國稅改的大藍圖，進而更提出配合促產條例落日後的所得稅改革方案。促產的減免稅對象主要是企業，故其最相關的減免稅稅目乃為營所稅。我國營所稅稅率雖高達25％，但對這些企業而言，平均稅率大約只有5％至10％，造成不同產業間租稅地位的極度不公。為解決此一問題，賦改會的構想是一方面取消減免稅，另一方面則是以增加的稅收，作為調降營所稅率的籌碼，普遍性地降低營所稅率。由於其中涉及到政府產業政策定位、國家財政收支平衡、租稅結構合理調整，以及經濟效率與分配公平間價值抉擇等複雜與專業的問題，在歷經多次的討論與協調後才達成共識，提出了所得稅制改革方案。其主要內容為，保留研發、人培、物流中心及營運總部等4項功能性獎勵，其餘租稅優惠全數取消，至於因此而增加的稅收則分別用於調降營所稅率至20％、提高綜所稅扣除額並降低前三級距稅率，以及彌補遺贈稅從50％降至10％的稅收損失。賦改會所提的是一個涵蓋營所稅、綜所稅及遺贈稅等整體考量的方案，內容間互相牽連與配套，不可任意單獨更動之。

     此一方案雖稱不上完美，但至少兼顧了各方的立場與利益，專業上尚可接受。因此，行政院院會乃正式通過此方案，而將其作為產創條例送立法院審議的版本。未料如今由於國民黨立委自家的掣肘與干擾，府院黨在政治性的考量下，不顧之前的決策程序與結論，專斷地決定將營所稅稅率降至17％，而原來保留的4項功能性優惠，則減為只剩研發一項。府院黨在會商時，顯然只是把改革方案看成是一種不同項目的「組合」而已，如果其中一個項目降低（增加），那麼只要從另外一個項目增加（降低）回來就好。尤有甚者，整個協商過程中，財政部已不再是一個依據專業做決策的責任機關，在17％至20％的營所稅率間，搭配不同數目的功能性獎勵，來回反覆計算稅收損失的數字，儼然變成只是一個提供數據資料結果的「操作」單位罷了。

     這次府院黨決策的主要盲點有二，其一是以偏狹的觀點破壞了稅制的整體性，只用「產創」的需求來思考國家財政與租稅的改革。租稅固然會增加企業的成本或減少企業的獲利，但卻也是企業享受公共財本應支付的代價。站在「提升競爭力」的立場，企業對於課稅自然是要求越低越好，惟政府卻不能僅聽取企業界的單面意見，而是應該以整體社會福祉的角度，決定一適當而平衡的稅率。其實，賦改會在研提稅改方案時，不但對各種選案情境作過試算，更經過綜合嚴謹的評析程序。任何部分項目內容的變更或調整，都併同考量到其對產業發展、租稅公平、財政平衡以及行政成本等各方面的影響。「17％加1加1」決策對政府財政所造成的壓力，不能僅用「景氣會變好」來搪塞或用虛幻的「信心喊話」來解決，當然更不能用「養鵝下蛋」的迷思來欺騙社會大眾。如果照吳敦義院長所言，「減稅兩三年後就可以有1.25倍的回收」，那為什麼實施促產租稅優惠20年後的今天，政府還在為赤字與債務過大所苦？

     其二則是錯把國家「財政」問題當成企業「財務」問題來解決，輕忽了政府財政應發揮的經濟與社會功能。或許真的如財政部長李述德所言，去年2,300億元的稅收不足政府都有辦法彌平，區區產創所造成的350億元短差，的確不是大問題。但財政部的職責不應只是籌錢或調度以支應各部會的經費需求而已，更重要的是要從專業的角度，建構良善的租稅環境，促進租稅公平，以及強化財政的永續性。如果財政部有此認知，當馬總統決定將營所稅稅率降至17％，李部長就應立即注意到兩稅（營所稅與綜所稅）稅率差距的問題，提醒馬總統，企業在大股東操控下將減少盈餘分配，進而更會影響到綜所稅稅收及改變民眾的稅負分配。而不是當外界提出這樣質疑時，還只能支吾以對，不知所云，讓民眾對政府決策更沒有信心。

     馬政府執政近兩年，一直深為「決策不果、執行不力、效益不彰」之「三不」所困，現正焦急地想要在施政上挽回民心。從這次產創的決策過程與結果，馬政府或許認為他們已經「硬起來了」，但看到如此草率的稅改決策，我們除了感到遺憾之外，又夫復何言。

在前兩天的社論中，我們指出馬政府財經決策的前後反覆、幕僚組成與運作的缺失；這些問題在過去兩年的諸多事例中一再出現，而在產創條例一事中更為凸顯。但是這些缺失，追根究柢，分明顯示了當前的財經決策背後，由於沒有中心思想，所以缺乏論述能量。

所謂的政策論述，是指描繪這個政策的目的、背景、策略、取擇選項、思考緣由等面向的細密陳述。論述其實是法案或政策的中心思想與理論基礎；基礎若紮實，一則能抵擋在野黨與輿論的批評，二則也不會在外界偶有雜音之下倉促搖擺。有充分論述基礎的政策，講出來就自然能夠說服別人，有如君子之德，具風行草偃之效。相反的，政策若是沒有論述基礎，則政府首長自己就像牆頭草，事前要拋出議題測風向，然後再看風向搓、喬，外人看起來就是在搖擺。

以此次產創條例補助企業雇用員工每人一萬元一事（產創廿條之一）為例，這件事無論是從哪個角度來看、來想，都與「產業創新」扯不上干係，強行在此法案加上這個民粹討好條文，就不可能提出什麼論述基礎；其唯一的後果，就只有硬拗硬掰，兩三下就被外界批得體無完膚。再以前年十月政府原本想在金融海嘯期間緊急推出的證交稅減半徵收為例，這是所有了解最基本財經原理的人都會搖頭嘆息的荒謬政策，當然不可能找到什麼論述基礎，卻也是由馬總統親自對外宣布。當幕僚迫使總統一而再、再而三親自出面為具爭議性的財經專業事務背書，而這些裁定卻又中心思想搖擺、且找不到理論基礎，以至於破綻百出時，其對總統威信的傷損實難輕估。

今天台灣經濟的處境，是十分艱困的。往外看，我們有「謀我日亟」的中共，試圖用區域經濟的大口袋，使台灣的未來發展受到約制。往內看，我們有年年難以避免的天災威脅，需要有效率政府的因應。在財經面，行政院的六大新興產業在檯面上一群「事務官化」的政務官帶領之下，前景難卜。在社會結構面，快速老化的人口、貧富懸殊的社會、不斷飆高的都會房價，更令人忐忑不安。

我們在日前社論中已經提到，馬總統不是財經專才，一味複製以往「簡報／裁示」的會議模式，也不可能迅速得到什麼具有理論縱深的結論。馬總統要推出好的財經政策、提出紮實的政策論述，就須從強化財經幕僚開始做起。像產創條例這樣的法案，原則上應由財經部會提出中心論述，並化解質疑，未必需要總統兼黨主席親自出馬。如果財經閣員不能像楊志良那樣提出足以服人的說理，而是搖搖擺擺地「尊重立法院審議」，那麼這些閣員就該撤換，易之有擔當的首長。

馬總統如果要對格外關鍵的法案躬親上陣，那就更需要優秀的財經幕僚，也要花更多的時間做功課，對於法案的背景、理論、所有版本的利弊取捨，都要像歐巴馬對健保法案那樣熟悉。歐巴馬在國會、媒體、全美各種場合推銷其健保不下十數場，從來沒有一次出包，更沒有在一知半解的情況下輕易推銷任何一個政策。究其原因，就是歐巴馬對健保案不僅瞭然其論述，更在法案的精神面掌握到大方向。

但是馬政府的台灣經濟大方向究竟為何？國人實在摸不著頭緒。馬總統千萬不要以為競選時倉促討論的政策白皮書就是論述，也不要以為白皮書彙總起來就是方向。坦白說，那些離成熟的論述還遠得很，既不能在基本面起經濟之衰，也不能在操作面振總統之威。總之，我們既為總統流失的威信憂心，更為台灣流失的經濟機會焦急。

五月，在朱立倫副院長參選新北市之後，也許就有下一波的內閣改組。要挽救台灣經濟，就要提出紮紮實實的財經政策；而要提出好的政策，當然就要找到以楊志良為「低標」的財經政務官來擔綱。老天爺對馬總統是很優厚的，祂給總統四年的任期，但給台灣經濟的機會時間，卻沒有這麼久。找到具有論述能力的財經閣員，馬總統的財經闕漏才能補得起來。

• 2010-04-15   工商時報
        台灣媒體經常譯載英國金融時報的全球財經分析，而金融時報一年卻難得關心台灣的經濟幾回。但是，這份在國際間極具權威性的報紙，日前卻極不尋常地刊出兩篇專論，嚴詞抨擊中央銀行總裁彭淮南對抗熱錢的政策。

     其實，中央銀行的政策無誤，但是，金融時報的觀點必須正視。金融時報首先細數中央銀行近來打擊熱錢的各種方法，隨即提出兩項犀利的評論：第一，央行將熱錢全部趕進股市，讓股市成為熱錢的唯一蓄水池，日後當這些熱錢因台幣升值，或歐美升息而撤離時，台灣的股市必遭重擊；第二，如果央行總裁彭淮南認同亞洲新興國家之貨幣終將升值，現在就不應該祭出防止炒匯的措施，而應該努力於降低台幣升值所可能造成的傷害。

     這兩項評論觸及中央銀行最敏感的神經，除了國際媒體外，大概沒有那家國內媒體敢如此批評中央銀行6A級的總裁。所以，金融時報的觀點非常值得分析。

     央行是否讓股市成為熱錢唯一的蓄水池？答案是肯定的。因為，央行嚴格要求匯入的外資必須按照原始申請用途投入股市，不准改存於銀行體系的定存帳戶，或者轉購政府公債。由此觀之，不難揣測這些外資在申請匯入時，用途欄填的如果是購買公債或存進銀行孳息，大概不會獲准。但是，用途欄填的是股市投資，就會准入。所以，外資才會出現以投資股市之名，匯款入境卻不按照原始申請用途投資的情事。而今，央行認定這部分的外資是熱錢，並且估計其金額截至二月底止，已達新台幣2,057億元。此一現象，就是央行以股市作為熱錢蓄水池的明證。

     不過，匯入的熱錢，終有撤離股市，告別台灣的一天，當這一天到臨，究竟會出現何種衝擊？中央銀行是否已有對策？此乃一手調控台幣升值幅度與速度，一手驅趕熱錢進股市的央行所必須嚴肅面對的問題。

     惟若觀察這段期間外資在股市的動靜，或許不必過度擔心日後的衝擊。因為，外資是一邊買股票，一邊借券放空。這種自發性的避險行為，有效地緩和股市的波動幅度：當熱錢進場時，股市看漲不漲；當熱錢退場時，股市亦不至於暴跌。如此即能大幅減輕股市作為熱錢蓄水池的潛在危險。但是，上個月央行卻建議證交所，實施外資借券不能使用台幣的新規定，這反而破壞了外資在股市主動避險所產生的穩定機制。

     歐美國家在脫離金融風暴後，信用步向寬鬆，外資重新流入新興市場。對儲蓄短缺的國家而言，這些外資是甘霖，但是對游資浮濫的台灣來說，外資是土石流。所以，中央銀行總裁立下「彭16條」，嚴控蜂擁而至的熱錢。但是在當前的國際經濟局勢下，人民幣升值的狂潮及其對台幣的連動影響，皆使央行的工作異常艱辛。此時面對外資熱錢的管控問題，國際貨幣基金組織（IMF）的立場與建議，或許值得傾聽和學習。

     IMF向來是全球化的倡導者，反對管制外資，主張國際資本自由流動。但是，兩個月前IMF卻發表一份如何管制外資流入的政策性研究，建議為熱錢所苦的巴西與台灣等國，可以按照下述原則進行調控。首先，對抗熱錢必須綜合運用財政政策、貨幣政策與匯率政策，至於管制的手段則不排除外匯市場干預、國內金融管制與資本管制。其次，在實施管制前應回答下述問題：經濟是否已經接近充分就業的水準？外匯存底是否已經足夠？匯率是否沒有低估？如果答案都是肯定的，而且外資流入是暫時性的現象而非長期趨勢，則一國政府就可以嚴厲打擊熱錢，包括課徵「熱錢稅」在內。此時，即便外資有迴避管制的各種本領和管道，迴避的本身就會墊高熱錢的成本，最終一樣能實現打擊熱錢的功效。

     IMF所設定的管制條件，台灣顯然不符合。因為目前的經濟離充分就業尚有極大之差距，而且台幣的匯率可能低估。所以，嚴厲的管制手段並不適宜，溫和的道德勸說以及「適度的障礙」是當前對付熱錢的最佳手段。

     綜合而言，中央銀行穩定物價、金融，以及促進經濟復甦的決心有目共睹。在內外環境極其複雜情況下，尚能夠有效執行政策任務，全民應該肯定央行及彭總裁的作為。

• 2010-04-12 工商時報

    最近社會各界為了兩岸洽簽經濟合作架構協議（ECFA）一事，爭辯衝突日漸升溫，朝野兩黨主席並決定於4月25日舉行辯論。一個原屬全球經貿巨變下的政策抉擇，如今似乎演成愛台與賣台之爭，令人慨嘆。我們認為兩岸洽簽此一協議雖涉政治問題，但更是經濟問題，重點在於：面對當前整合如此迅猛的亞洲經濟，台灣能偃旗息鼓、聽天由命嗎？

     要談兩岸洽簽ECFA這一件事，得從區域經濟整合談起；而要談區域經濟整合，又得從全球多邊貿易的式微談起；而要談全球多邊貿易的式微，便不能不瞭解近六十年關貿總協（GATT）與世貿組織（WTO）的變化。

     自由貿易一直是經濟思想上追求的目標，但基於自利心，各國總是高高築起貿易壁壘。1930年美國為保護本國產業，曾通過哈里─斯穆特關稅法案，一舉將關稅稅率調升至60％，大蕭條因此由美輸出全歐，直到二次大戰結束，各國關稅稅率仍逾兩位數。

     歷經二戰，美、英等國瞭解保護主義對經濟的危害，於1947年進行首次多邊貿易談判，並簽署關稅暨貿易總協定（GATT）調降關稅、開放市場。此後四十多年總計進行8個回合的多邊貿易談判，終於讓全球工業國家的工業產品「平均關稅稅率」降至4％以下，自由貿易終於踏出關鍵的一步。

     台灣在20年前尋求加入GATT（WTO前身），即著眼於此。因為只有成為GATT的締約成員，才能與美、法、日、韓等貿易夥伴平起平坐，享有最惠國待遇。歷經10年的諮商，台灣終於在2002年加入WTO，遺憾的是，與此同時第九回合的多邊貿易談判（杜哈回合）卻陷入膠著，8年過去，毫無進展。隨著多邊貿易體系的式微，區域貿易結盟漫天蓋地而來，而這一全球貿易環境的巨變，使得台灣千辛萬苦取得平起平坐的地位，未能發揮實質效益。台灣如今產品不論輸往東協、歐洲、美國、南美所需擔負的關稅，都比那些彼此簽署自由貿易協定的國家來得高。

     舉例來說，如今韓國已簽署的自由貿易協定（FTA）計有美、印度、歐盟、東協、智利、新加坡、歐洲自由貿易聯盟等，日本所簽署的計有東協、墨西哥、智利、澳洲、韓國、印度等，中國大陸所簽署的同樣也包括東協、智利、紐、澳、南非關稅同盟等。其餘東協、美國、歐盟、南美等國正在研議洽談的FTA更是數不勝數。面對如此情勢，台灣可謂四面楚歌，除非「杜哈回合」峰迴路轉，否則台灣外貿劣勢年甚一年，已屬必然。

     台灣這些年的出口全球排名直線下滑，2000年為第14，僅略低於南韓全球排名第12，但2009年台灣排名落至第17，南韓已躍升至第9。台灣如今出口規模幾乎僅南韓的一半，短短十年如此南轅北轍的發展，國人豈能無動於衷。台灣出口動能節節下滑，除了源於近年產業政策、技術發展、品牌通路的策略連連失誤外，持平而論，台灣近年難以參與區域經濟整合，貿易條件日趨惡化，也是原因之一。而且隨著區域經濟整合加速，台灣更難與貿易夥伴平起平坐，排名必然還得再下滑。以台灣外貿導向的經濟而言，這意味著台灣經濟成長、就業、薪資都將因此陷於更嚴峻的局面。

     國貿局長黃志鵬日前在一場電視辯論裡講得好：「ECFA是談得好不好的問題，而不是該不該去談的問題」。面對多邊貿易體制的式微，台灣既不能在區域整合的戰場上偃旗息鼓，也不能聽天由命等待杜哈回合奇蹟式地達成共識，唯一的道路就是突破目前難以參與區域經濟整合的困境。而與中國大陸洽簽ECFA，就是重要的一步。

     有些人也許會問：何以不與美、歐、日、東協簽署FTA，偏偏選擇先與中國洽簽？事實上，我與美、日、歐、東協多年洽商，絲毫沒有進展，並非不談。背後或許存在中國干擾的因素，但就平情而論，歷來各國洽簽對象皆以最重要貿易夥伴為首選，也是事實。大陸如今是台灣最大出口地區，占台灣出口比重達31％，遠高於美國的11.3 ％、歐盟的 10.9％、日本的6.4％，選擇中國洽簽FTA，天經地義。還有人質疑台灣對大陸出口依賴過深，引以為憂，其實依據WTO統計，區域貿易彼此高依賴的情況極為普遍，不足大驚小怪。以2004-2005年的資料觀察，加拿大85％的出口市場在美國，美國出口產品總額中也有23％輸往加拿大，歐盟區內貿易占67％，他們相互依賴，反而促進了彼此的經濟。

     我們認為兩岸ECFA確如黃局長所言：「不是該不該去談的問題，而是談得好不好的問題」。在野黨若關心台灣的經濟前景，絕非一味地反對或蓄意挑起兩岸敏感的政治神經，使經濟問題政治化，而是站在增進台灣整體利益的立場，督促執政當局在與中國談判中，爭取更好的條件、更長的調適期，讓台灣能在全球多邊貿易式微、貿易環境巨變下，尋得一條出路。

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